Residential REITs는 21개 종목으로 구성되어 있으며, 시가총액이 $178bn (원화 기준 213조 원)에 이르는 전체 REITs 섹터 중 시가총액 2위를 차지하고 있는 섹터이다. 주거의 형태에 따라서 다시 Apartments, Manufactured Homes, Single Family Homes 3개의 하위 섹터로 분류하고 있으며, Apartments REITs가 15개 종목으로 가장 큰 규모를 이루고 있다.
Residential REITs는 굳이 따로 구조를 설명할 필요가 없을 것 같은, 우리와 가장 친숙한 형태의 임대부동산이라고 할 수 있다. 해외에서는 자가 또는 임대 형태로 주거 부동산 시장이 형성되어 있다. 주거하는 부동산을 개인이 보유한 것이 아니라 REITs 회사가 보유하고 관리한다고 생각하면 된다.
Essex Property Trust
Residential REITs의 대표 종목으로 Essex Property Trust (ESS)를 소개한다. ESS는 시가총액이 $19.8bn (원화 기준 약 23조 원)으로 시가총액 기준으로는 섹터 내에서 세 번째 순위이지만, 포트폴리오가 서부 핵심 지역에 집중되어 있고 장기간 높은 배당 상승률 보인 측면에서 대표 종목으로 정했다.
자료: ESS IR Material
전 세계적으로 사람들의 삶의 형태가 닮아간다. 도시 내에서, 깔끔하고 경비시설이 잘 갖춰진 공동주택인 아파트에서 살기를 선호한다. 마당을 갖고 정원을 관리하는 것은 도시인들의 취미가 아니다. 할 것들 것 너무 많아, 놀 것들이 너무 많아 이미 바쁘다.
미국 사람들은 대부분 큰 단독주택에서 살고 있다고 생각하였었는데, 도시에 사는 여유가 있는 젊음 층들을 중심으로 아파트를 선호하는 것 같다 (정말 부유층이 사는 저택은 다른 개념으로 제외한다.) 친구의 아파트에는 공동시설로 헬스장, 수영장, 자쿠지가 있었고, 개별 집주인이 아니라 회사에서 (REITs) 소유하고 관리하는 시설이기 때문에 건물 전체가 관리가 잘 되어있다.
新 서부 개척시대
미국의 서부는 뜨겁다. FANG (페이스북, 아마존, 넷플릭스, 구글)을 위시한 미국의 글로벌 테크 기업들의 본사 및 캠퍼스가 미국 서부에 집중되며 미국과 전 세계 최고의 인재들이 서부로 몰려들고 있다. 이러한 고급 일자리의 증가와 함께 서부 해안 지역은 GDP, 일자리, 개인소득 증가율이 지속적으로 국가 평균을 초과하고 있으며 임대료 역시 상승 중이다.
Essex Property Trust를 대표 REITs로 꼽은 이유이다. Essex의 부동산 보유 포트폴리오를 살펴보면, 앞서 언급한 미국 테크 기업들이 본사와 캠퍼스를 보유한 시애틀, 샌프란시스코, 남부 캘리포니아 (LA, 샌디에이고) 지역에 집중되어 있다. 캘리포니아주는 2018년 일자리 수 증가율이 약 10.5%로 미국 전체 수치 8.7%와 약 2% p 격차를 보이고 있으며, 임금 상승률은 캘리포니아주가 11.7%로 미국 전체 임금 상승률 6.6%보다 월등히 높은 수치를 기록 중이다.
다음은 Essex가 보유한 부동산의 위치와 지역별 비중이다.
단순하게 말해서 Essex에 투자한다는 건 미국 서부에 아파트를 211채 총 50,328세대를 보유하고 임대료를 받는 지분을 갖게 되는 것이다. 위기가 언제나 그렇듯 2008년 금융위기 역시 잉여자본을 보유한 이들이게는 자산을 값싸게 매입할 수 있는 바겐세일 기간이었다. 은행 유동성에 문제가 생기자 모든 자산들이 하락하였고 경제는 침체에 빠졌다.
하지만 REITs의 입장에서는 어땠을까? Essex는 기본적으로 임대수익을 받고, 남는 잉여현금흐름으로 자산을 추가적으로 매입하는 구조를 가지고 있다. 경기 침체가 왔다고 하더라도, 아파트에서 모든 사람들이 일시에 빠져나가 임대료가 없어지는 상황이 발생하지는 않는다. 그렇다면 Essex 입장에서는 수익성이 다소 악화될 수는 있으나 여전히 현금흐름이 발생하는데, 시장의 자산은 헐값으로 매입할 수 있는 기회가 생긴 것이다.
자료: ESS IR Material
2008년 금융위기는 Essex에게 자산을 싸게 매입하는 기회가 되었고, 금융위기가 회복되자 더 가파른 경상적 배당가능이익의 성장이 나타난다. 개인적으로.. 배당수익률이 낮아 보이더라도 우량한 REITs에 장기 투자해야 한다고 생각하는 이유이기도 하다. Essex는 거래소에 상장한 1994년 이후로 한 번도 배당금을 삭감한 적 없이 25년간 배당금이 상승하고 있는 회사이다.
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Industrial REITs
아마존 성장의 수혜 섹터 Industrial REITs
Data Center REITs에 대해서 소개한다.
Industrial REITs 섹터는 총 12개의 종목으로 구성되어 있으며, 시가총액이 $104bn (원화 기준 약 125조 원)에 이른다. Industrial REITs는 다양한 산업시설을 운영하는데, 핵심을 물류센터라고 이해하면 된다. 기업들에게 물류센터를 임대해주고 임대료를 받아 투자자들에게 배당을 하는 REITs이다.
섹터 내 대표 종목은 Prologis라고 할 수 있다.
Prologis는 시가총액이 $52bn으로 원화 기준으로는 약 60조 원을 상회하는 대형 REITs로 장기신용 등급 역시 A- 등급을 보유하여 경쟁사 대비 낮은 비용으로 자본조달이 가능한 우량 REITs라고 할 수 있다.
Prologis는 전 세계에 19개 나라에서 3,771개 부동산을 운영하고 있으며 고객사는 5,100여 개에 달한다.
자료: Prologis IR Material
Industrial REITs가 가장 핫한 이유는 전 세계적으로 소비자의 구매 트렌드가 변화하며 온라인과 오프라인 유통 업체들 간에 생존을 건 경쟁시대에 돌입하며, 변화의 수혜를 Industrial REITs가 누리고 있기 때문이다.
이러한 온라인 시장 확대는 단기적인 이슈가 아니라 장기적으로 이어질 것으로 예상된다. 디지털 경제 시대에서는 승자가 이익을 독식하는 현상이 강하게 나타난다. 그리고 유통 업체들은 경쟁에서 생존하기 위하여 적극적으로 물류투자를 진행하고 있다.
위는 아마존 고객사들 최고 경영진의 인터뷰 내용으로, “대략적으로 그동안 물류투자를 통하여 기업의 경쟁력을 제고하였으며 향후로도 물류 투자를 통하여 경쟁력을 더 끌어올릴 것”이라는 내용이다. 이렇게 회사들이 물류를 기업의 경쟁력으로 생각하며, 물류창고의 가치가 가파르게 올라가고 있다.
특히나 최근 소비자들은 빠른 배송을 경험하며 과거에 비해 배송기간에 대한 눈높이가 빠르게 상승하였다. 하루 배송, 당일 배송에서 이제는 저녁에 주문을 하면 다음날 새벽에 배송을 받을 수 있는 샛별 배송까지 등장하며, 온라인 쇼핑 환경이 급격히 좋아지고 있다. 빠른 배송의 중요도가 상승하며, 물류센터의 입지가 더욱 중대해지고 있다. 특히나 대규모 수요지가 있는 도심 근교 물류센터는 프리미엄이 올라가게 된다.
위의 차트는 빠른 배송을 위하여 많은 기업들이 경쟁적으로 도심 근처에 위치한 물류센터를 확보하려 하고, 수요가 상승하며 자연스럽게 좋은 입지를 갖춘 물류센터의 임대료가 상승하는 현상을 보여주고 있다.
물류센터의 입지 물류센터의 입지조건을 살펴보면, 1. 대형 수요지와 가까운 입지, 2. 인력수급이 가능한 입지, 3. 인접 교통망이 우수한 입지라고 할 수 있다.
아울러 최근 온라인쇼핑의 급격한 성장으로 인해 물류센터가 더 대형화되는 경향을 보이고 있다. 온라인에서는 오프라인 대비하여 취급하는 SKU가 많고 이를 직접 보유해야 고객 주문에 대응하여 곧바로 배송할 수 있기 때문에, 대형 물류창고의 경우 더 많은 프리미엄을 받을 수 있게 된다.
자료: Prologis IR Material
Prologis의 물류부지는 절반이 뉴욕, 샌프란시스코, 캘리포니아, 시애틀, 미국 대도시 (대형 수요지) 근처에 위치하고 있다. 부동산은 첫 번째가 ‘입지’, 두 번째도 ‘입지, 세 번째도 ‘입지’라고 표현하는 말도 있는데, Prologis는 경쟁자들과 비교하여 좋은 입지에 부동산을 보유하고 있다.
자료: Prologis IR Material
수치로도 Prologis의 우수한 부동산 입지가 실제로 경상적 배당가능이익 FFO의 상승으로 이어지고 있는 걸 확인할 수 있으며, 이러한 ‘이익 성장’이 다시 ‘배당의 성장’으로 연결되어 주주에게 돌아가고 있다.
아마존에서 물류센터 파트너로서 Prologis를 선택하는 또 하나의 이유는 바로 BTS이다. BTS (Build to Suit)
과거의 물류센터가 단순한 창고 형태였다면, 아마존에서는 물류센터를 Fulfillment Center 라 표방한다. 단순히 한 종류의 벌크가 큰 물건들이 들어와 적재와 출고만을 위한 창고에서 진화하여, 아마존을 통해서 물건을 판매하는 셀러들을 위한 입출고, 배송 서비스까지 지원한다.
수많은 제품들이 적재되며, 이 모든 상품을 잘 분류하고 다시 피킹 해야 된다. 이 복잡한 과정을 처리하기 위하여 물류센터는 다양한 시스템이 활용되며, 물류 로봇 Kiva와 직원이 함께 공동으로 작업하는 공간으로 진화해야 한다. 그렇기에.. Prologis가 표방하는 Build to Suit (BTS)가 아마존의 선택을 받는 강점이 된다고 할 수 있다. 아마존의 까다로운 입맛에 맞춰 물류센터를 설계하고 지을 수 있는 능력, Prologis의 경쟁력이라고 할 수 있다.
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Health Care REITs
Health Care REITs 섹터는 총 17개의 종목으로 구성되어 있으며 시가총액이 $117bn (원화 기준 약 140조 원)에 이르는 섹터이다. Health Care REITs는 이름에서 느낄 수 있듯이, 병원, 요양원, 연구소 등의 자산을 기초로 임대수익이 발생되는 REITs이다.
인구 구조의 변화에 따른 고령화 시대의 Health Care 산업
미국 통계국에 따르면, 인구구조적으로 2060년에는 65세 이상 노인인구가 약 1억 명에 달하며, 헬스케어 지출이 연간 5.5%씩 증가할 것으로 예상된다.
자료: US Census Breau
다른 산업들의 수요 예측이 말 그대로 예측치라고 하면, Health Care 수요의 경우는 발생 예정인 미래라고 할 수 있다. 인구구조상 시간이 지나면 노인인구는 무조건 늘어나게 되어있으며, 증가한 노인인구는 Health Care 산업의 주요한 수요자가 될 것이다.
HealthCare REITs 대표 종목 Ventas
Ventas는 시가총액이 $23bn (원화 기준 약 28조 원)에 달하는 대형 REITs로 1999년 말부터 2018년까지 무려 연간 23%의 총수익률을 기록하고 있는 REITs이다. 현재 미국, 캐나다, 영국에서 노인 생활 시설, 전문요양시설, 병원, 대학교 연구소 등의 시설을 운영하는 REIT이다.
VENTAS는 6만 개 이상의 노인생활시설, 1만 2천여 개의 병원 외래 진료소 및 병원 오피스 빌딩을 보유하고 있으며 근래에는 대학교의 연구소 빌딩으로 자산을 확대하여 현재 14개 대학교를 임차인으로 두고 있다. Ventas 부동산 포트폴리오
자료: VTR IR Material
현재 Ventas 수익의 56%가량이 요양 시설에서 발생하고 있다. 보유하고 있는 요양 시설 65% 정도가 미국 고소득층의 은퇴자가 거주하는 지역인 해안지역에 위치하여, Ventas는 장기적으로 좋은 입지를 선점하여 보유하고 있다.
Senior Housing (노인 주택)
Ventas가 보유한 Senior Housing의 전경이다. Ventas는 현재 Senior Housing 포트폴리오를 고소득 은퇴자들을 위한 자산으로 리밸런싱 중이다. 일부의 사진이지만 고급스러운 느낌이다.
Outpatient Care (외래 진료소) & Hospital (병원)
Research Center (연구소)
변동성과 위험
병원이나, 미국 유수의 대학교를 임차인으로 두고 있는 부동산의 변동성은 어떨까? 대학병원이나, 대학교 같은 경우는 쉽게 이전하지 않고, 쉽게 파산하지도 않는다.
Ventas의 CEO Debra Cafaro는 현재 큰 틀에서는 자산의 다변화로 변동성을 줄이고, 추가 확장 전략에서는 개별 부동산 자체가 변동성이 낮은 연구소로 집중하며 성장하고 있다. REITs 자산을 효율적으로 배분하는 경영진의 능력이 REITs의 높은 수익창출에 기여하는 이유라고 할 수 있다.
Health Care 섹터의 평균 P/FF는 15.57배로 성장성이 높은 다른 섹터 대비하여 낮은 편이며, 밸류에이션이 낮기 때문에 평균 배당수익률은 5.43%로 높은 편이다.
앞서 언급하였듯이 공급과잉이 일어나며 시장의 성장성이 주춤한 모습으로, 시장에서는 현재 Health Care 섹터에 과거처럼 좋은 점수를 주고 있지 않다.
Ventas의 CEO가 자산을 리밸런싱을 하고 있는 이유이기도 하다.
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Diversified REITs
자료: NAREIT
Diversified 섹터는 말 그래도 다양한 섹터의 부동산 자산을 보유한 혼합부동산 REITs이다. 17개 종목으로 구성되어 있으며, 시가총액은 $62bn (원화 기준 약 74조 원)이다.
국내에서는 올해 상장 예정인 이지스자산운용의 '이지스 밸류플러스 리츠'가 태평로빌딩과 (오피스), 제주조선호텔 (호텔)을 보유한 Diverfied REITs (복합 리츠)이다.
Diversified REITs 특징
다른 섹터들이 한 종류의 부동산 자산을 전문적으로 운영한다고 하면, Diversified REITs에 투자한다는 것은 여러 종류의 부동산에 분산하여 투자하는 것이다. 어느 하나의 섹터가 수요 부진이나 공급과잉이 온다고 하여도, 분산투자를 통하여 보다 안정성을 가질 수 있다. 한편으로 부동산 전문 운영 업체에 돈을 맡기는 행위와 같다. 이들은 부동산 종류를 가리지 않고 매력적인 자산을 고른다.
국내보다 리츠가 더 발달한 일본의 경우 다양한 부동산 포트폴리오를 보유한 Diversified REITs가 많이 있다. 한 번은 Orix REITs에 방문하여 하나의 섹터에 집중하지 않고 복합적인 부동산 자산을 보유하는 이유를 물어본 적이 있다. 일본의 REITS는 '스폰서 리츠'라 불리며 모기업의 보유 부동산을 리츠로 유동화 시키며 발전하였는데, 모기업이 보유하고 있던 부동산이 다양하여 해당 자산들을 받으며 리츠 역시 복합 리츠로 발전했다고 한다.
Diversified REITS 미국 대표 W.P. Carey
WPC는 시가총액이 $14bn (원화 기준 약 17조 원) 이르는, 부동산 자산 1,198개를 보유한 REITs이다.
자료: WPC IR Material (2007, 2009, 2013년 특별배당 제외)
WPC는 1988년 상장 이후로 지금까지 22년간 단 한 번도 배당금을 삭감한 적이 없다. “그래... 배당금이 참 안정적이구나!” 까지는 그럴 수 있겠다고 생각도 드는데, 더 놀라운 사실은 배당금을 올려주지 않은 해가 단 일 년도 없다. 무려 22년간 배당이 성장하는 회사이다.
자료: WPC IR material
현재 포트폴리오의 임대율은 98.2%이다. 공실률이 1.8%로 임차인이 수시로 바뀌는 것 때문에 생기는 자연 공실률이 있다는 것을 감안한다면, 완전 임대를 달성하고 있는 수치이다. 그리고 WPC는 이러한 압도적인 수치를 2008년 금융위기 당시에도 최저 96.6%까지 막아내며 매우 안정적인 임대운영을 해오고 있다. 그 비결을 아마도 이 섹터의 특징이기도 한 다양화된 포트폴리오를 꼽을 수 있을 것 같다.
[부동산 지역별 분포]
미국뿐만 아니라 유럽의 각국에도 부동산 자산이 분포되어 있다.
[보유 부동산 타입별 분포]
Diversified 섹터라 하더라도 일부 부동산에 자산이 집중되어 있을 수도 있지만, WPC의 경우는 정말 다양하게 분산되어 있는 모습이다.
[임차인 산업 분포]
부동산의 가장 큰 리스크는 공실률이다. 임차인을 구하지 못하여 기대했던 임대수익을 받지 못한다면 배당 역시 줄어들 수밖에 없다. 임차인이 특정 산업에 몰려 있고 해당 산업이 어려움을 겪는다면 미래에 공실률이 크게 발생할 우려가 있으나, WPC의 경우 임차인이 매우 다양하게 분포되어 있다.
[임차인 비중 및 계약 현황]
다시 공실률 리스크 측면에서 단일 임차인 현황을 살펴보면, 가장 큰 임차인이 전체 임대수익의 3.2% 밖에 차지하지 않는다. 가장 대형 임차인 하나가 통째로 빠진다고 하더라도, 전체 수익의 3.2%만 훼손되는 구조이다.
개인이 투자하는 오피스텔이나, 상가를 생각해보자. 발생하는 공실률은 0% or 100%이다. 임대가 되거나 되지 않거나 둘 중의 하나로 극단적인 공실이 발생하는 구조이다. 이와 비교하면 대형화된 다변화된 REITs의 안정성이 상대적으로 얼마나 높은지 느껴진다.
아울러, 위의 표 오른쪽에는 남은 잔존 임대계약 기간(Lease Term)이 표시되어 있는데, 제일 짧은 것이 4.8년, 제일 긴 계약은 24년에 이른다.
임대료가 상승하는 시장이라면, 장기계약일 수록 임대료의 높은 상승률은 기대하기 어렵다. 하지만 반대로 임대료가 빠지는 구간이 있다면 REITs 입장에서 장기계약을 통해 임대료 수익을 안정적으로 얻을 수 있다. 현재 WPC의 평균 임대 계약 기간은 10.4년으로 향후로도 안정적인 임대수익을 기대할 수 있는 발판이 있다.
배당 귀족 후보생 WPC
WPC가 지금과 같은 배당 성장 기록을 3년만 더 이어간다면, 귀족으로 신분상승 자격을 얻게 된다.
세계 3대 평가사 중 하나인 Standard&Poors에서는 S&P 500 종목 중 25년 연속으로 배당을 증대한 회사를 일정한 유동성 조건 아래서 배당 귀족 (Dividend Aristocrat)으로 선정하며 지수를 발표하고 있다.
25년간 배당이 한 번도 삭감되지 않고 증가한다는 것은, 비즈니스가 경기변동을 이겨내면서 꾸준한 현금흐름을 창출하는 기업이라고 할 수 있다. 특히나, 2008년의 금융위기 속에서도 배당금을 증대한 기업들이니 안정적인 비즈니스의 대표주자들이라고 할 수 있다.
현재 REITs 중에는 Federal Realty Investment Trust 1 종목이 포함되어 있으며, Coca-Cola, Pepsico, 3M, Dover, Johnson & Johnson, McDonald, s, Walmart 등 우리에게 친숙한 브랜드를 가진 기업들이 다수를 차지하고 있다.
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Specialty REITs
자료: NAREIT
Specialty REITs 섹터는 총 11개의 종목으로 구성되어 있으며 시가총액이 $47bn(원화 기준 약 56조 원)에 이르는 섹터이다.
Specialty는 다른 섹터들이 공통적인 한 종류의 부동산 자산을 운용하는 REITs 섹터라고 한다면, Specialty는 극장, 스키장, 카지노, 광고판, 심지어는 감옥 등 정말 REITs 각각이 고유의 특색을 가지고 있는 REITs의 집합이다. 그래서 딱히 무엇이 대표 종목이라고 논하기는 어려우며, 이번에는 그냥 시가총액이 가장 큰 REITs를 소개한다.
Specialist Iron Mountain
Iron Mountain은 현재 북미, 남미, 유럽, 아시아 등 39개 국가에서 314개의 부동산 시설, 13개의 Data Center를 보유한 글로벌 문서관리 스페셜리스트 기업이다.
Iron Mountain의 주요 비즈니스는 문서 보관으로 고객사의 문서를 Iron Mountain의 문서고로 옮겨와, Iron Mountain 표준 보관 박스에 포장하고 내용물 정보가 담긴 데이터 목록을 관리하는 서비스이다.
일반적으로 50% 이상의 문서들이 15년간 보관된다고 하니, 부동산에 임차인이 장기 임차를 할수록 이익이 안정적인 것과 마찬가지로 장기 보관 문서들이 많다는 점도 안정적 이익 기반에 좋은 점수를 줄 수 있을 것 같다. Iron Mountain은 축적된 노하우를 통하여 기록물을 분류하여 고객사가 언제든 원하는 문서를 쉽게 찾을 수 있게 도와준다. 문서관리 보관에 매우 특화된 기업이라고 할 수 있다. 추가적으로 하드카피 문서를 디지털 기록물로 전환하는 서비스도 제공하고 있고, 문서 파쇄 서비스도 제공하고 있다.
최근에는 기업들에게 과거보다 더 높은 수준 정보의 보관, 유출 방지를 요구하고 있기 때문에, 단순히 쓰레기통에 버리던 수준에서 전문적인 대량 업체에게 대량의 문서 파쇄 서비스를 이용하여 비용을 지불하고 있다. Iron Mountain을 알게 되고, 빅 쇼트 (The Big Short, 2015)라는 영화를 우연히 다시 보다가 영화 끝부분에서 금융위기가 터져 한 투자은행의 직원들이 개인 짐을 박스 하나에 간단히 들고 경비 직원들에게 쫓겨나가는 장면이 나온다. 그리고 박스에는 Iron Mountain 회사명과 로고가 딱 붙어 있는 것이 보였다. 이전에는 신경도 쓰지 않아서 몰랐던, 회사명이 아주 선명하게 들어왔다.
신기하게도 우리의 생활 속에 숨어있던 기업들이, 기업을 공부하게 되면서 하나씩 보이게 된다. 이 글을 읽으시는 분들도 이제 Iron Mountain이 보이게 될 것이다.
전 세계적으로 보관 서비스를 이용하는 문서의 양이 지속적으로 늘어나고 있다. 회사는 메인 비즈니스를 글로벌로 확대하며 시장통합(Consolidation)을 통하여 성장하고 있으나, 문서 보관 서비스의 성장률은 매우 낮은 편이다. 이에 Iron Mountain은 최근에는 예술품 보관 및 Data Center 운영 등 신규 비즈니스 확장을 통하여 매출 다변화에 좀 더 힘쓰고 있는 모습이다.
리스크: 종이 없는 사회로의 전환. (Paperless Society)
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Infrasturcture REITs
자료: NAREIT
Infrastructure 섹터는 5개의 종목으로 구성되어 있어 구성종목 수는 적지만, 시가총액이 $178bn으로 (원화 기준 약 214조 원) Residential 섹터를 근소하게 앞서는 가장 덩치가 큰 섹터이다.
대표 종목으로는 American Tower와 Crown Castle International이 있으며, 각각 시가총액이 $93bn, $55bn (원화 기준 약 112조 원, 66조 원)으로 미국 REITs 시장에서 시가총액 1~2위를 차지한다.
미국 REITs 시가총액 순위를 살짝 살펴보면 아래와 같이 1~10위까지 Infrastructure가 3개 종목이나 차지하고 있어, ‘인프라’에서 오는 느낌처럼 각각의 REITs가 대형 사이즈이다.
1위 American Tower (Infrastructure) 2위 Crown Castle International (Infrastructure) 3위 Prologis (Industrial) 4위 Simon Property Group (Retail) 5위 Public Storage (Self-storage) 6위 Equinix (Data Center) 7위 Welltower (Health Care) 8위 Equity Residential (Residential) 9위 AvalonBay Communities (Residential) 10위 SBA Communications (Infrastructure)
Infrastructure REITS는 무엇인가 스마트폰으로 현재 블로그를 보고 있다는 건 스마트폰이 아래 그림 왼쪽에 있는 통신 타워와 신호를 주고받으며, 해당 신호는 케이블을 타고 통신사의 인터넷 데이터센터를 거쳐 결국 네이버서버에 저장된 블로그 글을 보고 있는 것이다. (아는 만큼 보이게 된다. 이 글을 읽고 나서는 이제 주변에 통신 타워가 보이게 될 것이다!)
자료: CCI IR Material
REITs란 기본적으로 부동산을 소유하고, 공간을 임대하여 발생한 임대료를 투자자들에게 배당으로 돌려주는 구조이다. Infrastructure REITs 역시 이러한 REITs의 구조를 충실히 이행하고 있다. 아래의 그림은 통신 타워를 간단히 표현하여 Infrastructure REITs의 구조를 이해하기 쉽게 해준다.
자료: AMT IR Material
AMT: American Tower의 티커 TEN: 임차인을 뜻하는 Tenant의 약자
Infrastructure REITs의 구조는 REITs가 그림에서 나온 AMT라고 표기된 부분의 자산(토지, 케이블, 통신 타워)를 소유하고, TEN로 표시된 부분을 통신사에게 임대하여 임대수익을 받아 투자자에게 배당으로 돌려주는 형태이다. 현재 미국에는 부동산 자산 (토지, 케이블, 타워)를 보유한 독립 타워 운영 회사가 120개가량이 운영 중이며, 3개의 대형 회사가 시장을 통합하며 미국 전체 통신 타워의 80%를 보유 중이라고 한다.
통신 트래픽 증가에 따른 Infra REITs의 성장성
미국은 현재 모바일 트래픽이 급격하게 증가 중이며 이러한 증가는 동영상 데이터 소비 증가에서 기인하는 것으로 지속적인 트렌드로 예상된다.
이렇게 트래픽이 증가하는데 충분한 통신 인프라를 갖추지 않으면 어떻게 될까?
트래픽 증가에 따라 통신 인프라에 추가적인 투자를 하지 않을 경우 고객이 통신 서비스 저하 현상이 나타나게 된다. 아래 그림에서 통신 타워가 1개일 때는 붉은색으로 표시된 사람들의 통신을 원활하게 진행되지 못하지만, 오른쪽 그림에서 통신 타워 하나를 추가하자 모두들 장애 없이 통신을 사용할 수 있게 된다. 그렇기 때문에 그림의 예시와 같이 지속적으로 데이터 사용량 증가에 따른 인프라 투자가 필요한 상황이다.
자료: CCI IR Material
미국은 워낙 땅덩어리가 큰 나라라서 인프라 투자가 상대적으로 쉽지 않다. 이것이 어쩌면 Infrastructure REITs의 탄생 이유일 수 있다. 통신사가 자체적으로 모든 투자를 감당하기 어렵기 때문에, 자산을 보유한 REITs에 사용료 (임대료)를 내는 구조로 발달한 것이다.
사실 Infrastructure REITs 와 같은 중립 사업자가 생기면 시장 전체의 효율성이 올라가는 긍정적인 효과가 있다. 통신사들이 직접 모든 타워를 보유하고 배타적으로 사용하게 된다면, 시장에 중복투자가 생길 수밖에 없다.
반면에 통신사들이 직접 보유하던 통신 타워를 REITs에 매각 후 임대하여 사용하면 여러 통신사들이 함께 통신 타워를 사용하며 효용이 증대될 수 있다. 또한 통신사 입장에서 통신 타워에 묶여 있던 자본을 다른 분야에 활용할 수도 있게 된다. Infra REITs로 인해 일종의 공유경제가 탄생한 것이다.
통신 타워 공유로 인한 효율성 증대
이번에는 Infrastructure REITs의 입장에서 하나의 통신 타워를 여러 통신사에 임대하여 사용한다고 할 때 나오는 이점에 대해서 생각해보자. 일반적인 부동산은 하나의 부동산을 하나의 임차인에게 임대하며 수익이 발생하는데, Infrastructure REITs의 투자 포인트라고 할 수 있는 Crown Castle International의 임대현황을 살펴보면, 타워 하나 당 1개인 임차인이 있는 비중이 43%이며, 나머지는 2개 이상의 임차인을 보유하고 있다.
새롭게 투자하지 않더라도, 기존에 보유한 타워에 임차인이 추가되면 수익이 더 늘어날 수 있는 구조인 것이다. 그렇다면 임차인이 추가될 때의 수익성 증가에 대해서 살펴보자.
1개의 타워에 기존에 1개의 통신사가 임대하고 있었다면 운영수익이 약 $8,000이다. 여기에 추가적으로 1개의 통신사가 더 임차인으로 들어오면, 추가 비용이 거의 없이도 임대수익이 늘어나게 되어 운영수익이 2배가 아니라 3배 이상으로 올라가게 된다. 매출 증가율보다 수익성 증가율이 훨씬 높은 구조이다.
마지막으로, 통신장비를 다른 타워로 옮기는데 약 $40,000 가량의 비용이 들어간다고 한다. 1년 리스 비용이 $20,000로 다른 타워로 옮겨가는 전환 비용이 커서 (Switching Cost) 고객의 락인 (Lock-in) 효과가 생기게 된다. 투자 관점에서 Infra REITs의 전환 비용은 경제적 해자를 보유했다는 말로, 장기적으로 안정적인 배당을 예상할 수 있겠다.
밸류에이션
미국의 REITs는 경상적 배당가능이익 (FFO: Fund From Operation) 대비 주가가 어느 수준에서 거래되는지를 기준으로 가치판단을 한다. 통신 타워를 보유한 REITs를 NAV로 밸류에이션 하는 건 별로 의미가 없다.
아이러니하게도 American Tower는 이름에 American이 들어가는데 해외에서 자산을 매입하며 확장 중이고, Crown Castle International은 이름에 International 이 들어가는데 해외 확장보다 5G 통신 보조 시설인 Small Cell 투자로 확장 중이다.
American Tower의 배당수익률이 1.74% (상대적으로 성장성이 높아 밸류에이션이 높다), Crown Castle International의 배당수익률이 3.38%로 배당투자 관점에서 Crown Castle International을 기준으로 이이기 한다. Infrastructure 섹터의 2019년 P/FFO는 18.88배인데, 구성 종목 중 통신 타워 인프라뿐만 아니라 에너지 관련 인프라 REITs 역시 속해 있고, 에너지 REITs의 P/FFO가 12배를 받고 있어 평균을 낮추는 경향이 있다.
통신 타워 REITs 모두들 P/FFO가 높은 편이며, Crown Castle International 역시 22.48배로 다른 REITs 섹터 대비 상대적으로 높은 밸류에이션을 받고 있다. 부동산 투자 관점에서 가장 큰 리스크는 공실률이다. 공실이 발생하여, 기대했던 임대수익을 받지 못하게 되는 것이 기본적 리스크라면, Infra REITs의 위험성은 낮다고 생각할 수 있다. 성장 관점에서 바라보아도 통신 타워의 이익 성장률은 다른 상업용 부동산 대비하여 매우 높은 편이다. 안정과 성장 두 가지 요소를 모두 갖춘 REITs로서 가장 높은 밸류에이션을 받고 있다.
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Data Center REITs
많은 사람들이 Amazon의 AWS, Google Cloud, Microsoft의 Azure에 대해서는 들어봤을 것이다. Amazon 같은 기업이 데이터 센터를 짓고 운영한다는 것은 알겠는데, Data Center REITs는 또 무엇인가? REITs란 기본적으로 부동산을 소유하고, 공간을 임대하여 받는 임대료를 투자자들에게 배당으로 돌려주는 구조이다. Data Center REITs 역시 이러한 기본 구조를 가지고 있다.
Data Center를 서버 호텔로 생각하면 이해가 수월하다. ‘Rack’이라는 공간에 고객사가 서버를 운영할 수 있도록 전력과 통신 설비를 갖추고 있다. Data Center REITs는 Amazon 같은 고객사 입장에서 Rack을 임대하여 임대료를 내고 본인들의 서버를 설치하여 사용하고 있는 일종의 서버 호텔인 것이다.
Data Center 내의 서버는 고객사의 것으로, 고객사의 서버가 잘 운영될 수 있도록 하는 서비스를 co-location이라고 부르며, 고집적 장비의 큰 전력 소모 때문에 안정적인 이중 전력망을 갖추는 것이 중요하다. 서비스 업체가 보유한 서버를 빌려주는 웹호스팅과는 차이점이 있다.
서버 호텔의 주요 고객은 Amazon 과 같은 Cloud 서비스 제공회사뿐만 아니라, 콘텐츠, 미디어 회사, IT 회사, 금융회사, 통신사, 일반 회사 등 다양하게 구성되어 있다.
Data Center REITs 대표 종목: Equinix
Data Center REITs 섹터에는 총 5개의 REITs로 구성되어 있어 종목 수는 적으나, 섹터 시가총액이 $78.95bn으로 원화 기준 94조 원에 이른다. 대표 종목은 Equinix Inc로 시가총액 $42bn (한화 약 50조 원)과 여러 가지 측면에서 대표 종목이라고 할 수 있다.
전 세계 Cloud 서비스는 Amazon, Micro Soft, Google, IBM 4개의 메이저 업체가 과점하고 있으며, 이러한 메이저 업체의 약 40% MS를 Equinix가 차지하고 있다.
Equinix는 현재 북미, 유럽, 아시아 전 세계에 202개의 데이터 센터를 운영 중으로, 이는 단순히 양적으로 최다 규모를 의미하는 것은 아니다. 글로벌 중립 플랫폼 사업자로 기업 간의 상호 연결 플랫폼을 추구하며 현재 9,800개 이상의 기업이 Equinix 안에서 서로 연결되는 구조를 가지고 있다.
예를 들어, 아마존의 AWS를 사용하는 기업과 MS Azure를 사용하는 기업이 Equinix의 플랫폼 안에서 서로 연결될 수 있다. 또는 1개의 Cloud 서비스 업체에 완전히 종속되지 않고자 하는 기업은 아래의 그림처럼 Equinix 안에서 AWS와 Azure 멀티 클라우드 체계를 효율적으로 구성할 수 있다.
왼쪽 아마존 AWS와 오른쪽 마이크로소프트 Azure 서비스의 중앙에 Equinix가 자리 잡고 있다. 현재 Cloud 서비스 시장은 아마존이 가장 선도적으로 사업을 영위 중이다.
하지만 글로벌 기업들은 자사의 하나의 거래처에 편중되는 걸 좋아하지 않는다. 2~3개의 벤더를 가지고 협상력을 우위를 가져가고 싶어 하는 경향이 있으며, Equinix의 글로벌 인프라를 통해서 효율적으로 멀티 클라우드 체계를 갖추는 방법이 있다.
중립적 사업자로서의 Equinix의 위치가 매우 유리하다고 볼 수 있다.
글로벌 플랫폼의 Network Effect
Equinix는 핵심요소로 ‘연결성’을 지속적으로 이야기하고 있다. ‘연결성’을 요소로 플랫폼을 구축하여 플랫폼 위의 기업들이 서로 네트워크를 형성하고 스스로가 다른 상품으로 옮겨 가기 어려운 자물쇠 효과를 만들어 낸다.
쉬운 예로 카카오톡을 생각해본다면, 메신저 시장 초기에 시장을 빠르게 선점하여 네트워크를 형성하니 메신저 시장에서 매우 공고한 체제를 구축했다. 누가 “왜 카카오톡을 쓰나요?”라고 물으면.. 단순한 대답이 돌아올 것이다. “다들 카카오톡을 쓰거든요!”
이미 많은 기업들이 Equinix의 데이터 센터에 입점하여 있고 서로 간에 네트워크를 형성하여, Equinix는 후발 주자가 깨기 어려운 경쟁우위를 가지고 있다.
연결성의 부가가치
Equinix의 숨겨진 가치는 연결성에서 나온다. Equinix의 데이터 센터 안에는 9,800개의 기업들이 입점하여 서버를 운영하고 있다. 그리고 기업들은 서로 데이터를 주고받기 위하여, Equinix로부터 매우 특별한 서비스를 받고 있다. (물론 유료 서비스이다.)
바로 ‘연결’이다. Equinix에서는 입점 되어 있는 고객사의 서버와 서버를 물리적 케이블로 연결하여 케이블당 연결 비용을 받고 있다. Equinix 입장에서는 케이블 하나 꽃아 주고 추가적인 비용 없이 부가가치가 발생되고 있는 것이다.
네크워크가 왜 중요한 것인지? 여기서 진정한 위력이 발휘된다. 미디어 회사가 콘텐츠를 만들어, 인터넷 방송업체에 콘텐츠를 전송한다고 생각해보자. 매일같이 통신사 망을 통하여 통신요금을 내며 데이터를 전송할 것인가? 아니면 서버와 서버를 물리적으로 연결 해놓고 쓸 것인가?
Equinix는 규모의 경제를, 네트워크를 통하여 현재 다른 경재 사보다 더 높은 이익률을 기록하고 있으며, 연결에 대한 부가가치 이익 성장률이 Rack 임대수익 성장률 보다 높게 나오고 있다. 단순히 공간을 빌려주는 사업자와는 차이가 난다는 말이다.
배당성장주 Equinix
Equinix의 이러한 심플하고도 강력한 사업구조는 기록으로도 여실히 나타난다. 65분기 연속 매출성장. 회사는 올해 예상 배당성향이 43%로 지속적으로 성장에 투자하고 있으며, 플랫폼 기업이자 이익이 지속적으로 재발생 되는 REITs로 ‘안정적 배당과 성장’의 글로벌 대표 주자라고 생각된다.
Equinix는 REITs의 탈을 쓴 기업이라고 할 수 있다. REITs의 최대 장점이 무엇인가? 바로 법인세 면세 효과이다. Equinix는 1998년 설립되었지만 처음부터 REITs는 아니었으며 2015년에 REITs로 전환하였다. (거의 대부분 REITs가 뉴욕거래소에 상장되어 있는데, Equinix만 특이하게 Nasdaq에 상장되어 있는 이유라고 할 수 있다.)
REITs라는 일종의 Vehicle 또는 Structure를 잘 활용하고 있는 Equinix이다. 그리고 Equinix가 REITs로서 누리는 이러한 장점은 결국 투자자에게 장기적 배당 성장으로 돌아온다.
