이하 내용은 전적으로 개인적 이해관계와 편견이 작용할 수 있으며, 그에 따른 책임은 각자 부담할 것임을 분명히 말합니다.
첫째 미국 연준이 경기회복에도 금리인상을 하지 않을 가능성이 큽니다. 미국 연준은 12월 통화정책회의 이후 미국 경기가 최고의 호황을 누리고 있음에도 당분간(일반적으로 1년 정도) 금리인상을 하지 않고, 레포시장을 포함한 전반적인 금융불안에 적극적으로 개입(즉 공식적인 양적완화는 아니지만 돈을 풀 수도 있다)하겠다는 점을 분명히 했습니다.
둘째, 완화적 통화정책에 이은 재정정책 확대가 새로운 트랜드로 자리잡고 있습니다. 그리고 이런 변화의 중심에 그동안 세계 경제에서 소외된 유럽과 일본이 있습니다. 유럽은 올해 10월 IMF 총재 출신의 리가르트 총재가 ECB 총재로 취임한 이후 완화적인 통화정책만의 한계를 지적하면서, 독일을 중심으로 한 주요국가들의 재정확대를 강력이 주문하고 있고, 이 부분이 정치권에 어느정도 통하기 시작했습니다.
셋째, 2020년 글로벌 경기는 강도의 차이는 있어도 상승 전환할 가능성이 큽니다.
넷째, 중국을 포함한 이머징 국가들의 정치적 불안함이 확대될 가능성이 큽니다. 우선 중국은 시진핑의 일당독재가 최근 경제 위기로 흔들리는 가운데, 올해들어 그동안 잠잠했던 상하이방의 반격이 본격화되고 있습니다. 이는 경제적 실정에 대한 불만이 어느 임계선을 넘었기 때문입니다.
중국을 주로 애기했지만, 다른 이머징 지역들의 상황도 만만치 않습니다. 남미는 전반적으로 불안합니다. 칠레는 시위로 인한 살인과 성폭행 문제는 유엔이 정식으로 문제를 제기한 상황이고, 볼리비아는 장기집권한 모랄레스가 부정선거 논란으로 국외로 도망간 이후 모랄레스 지지여부를 놓고 정치적 혼란이 이어지고 있습니다. 아르헨티나는 최근 좌파 정부가 들어선 이후 극우 출신의 브라질 대통령이 아르헨티나 대통령 취임식 참석을 처음으로 거부하고 있습니다. 베네수엘라 마두로 정부는 최악의 상황은 벗어났지만, 수만명의 난민들이 여전히 주변국가로 탈출하고 있고 우리 정부도 이달초 베네수엘라 일부 지역에 적용한 철수 권고 경보를 전역으로 확대했습니다. 중동으로 넘어가면, 이란은 올해 11월부터 진행된 반정부 시위로 천여명이 살해됐다는 외신 기사가 나오고 있고, 레바논과 이라크의 반정부 시위는 계속 확산되고 있습니다. 지난 10월 언급된 중동의 봄 2.0 정도는 아니어도 여전히 불안한 상황인 셈입니다. 터키는 최근 경제가 안정되고 트럼프와 우호적 관계를 유지하고 있지만, 최근 미국 상원이 이달 11일 터키 제제 법안을 통과한 데 이어 12일 아르메니아인 집단학살을 공식 인정하는 결의안을 채택하면서 향후 상황이 어떻게 될지 미지수입니다. 트럼프와 달리 미국 주류 정치인들은 미국 우방인 쿠르드 족을 공격한 터키를 용서하지 못하는 상황이라 홍콩인권법 같은 상황이 나올 수 있습니다.
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첫째, 미중 무역협상 1단계 타결에도 불구하고, 미국의 대중 공세는 장기전으로 갈 것입니다.
둘째, 전반적으로 전세계적인 저금리는 지속될 것입니다. 앞에서 언급한 것처럼 미국은 상당한 인플레이션을 확인할 때까지 금리를 인상을 하지 않을 것입니다. 그리고 이는 유럽과 일본도 마찬가지입니다.
셋째, 글로벌 양극화는 더욱 확대될 것입니다. 기본적으로 글로벌 양극화는 인공지능, 5G, 클라우드, 인터넷 등 4차 산업혁명으로 지칭되는 첨단 기술분야의 발달이 기존 산업을 파괴하면서 차별적으로 극소수만 수혜가 발생하는 데에서 나옵니다. 저숙련 노동자의 노동력이 많이 쓰이는 전통 제조업과 내수 유통 등이 사라지는 것도 인건비 사용을 줄이고 소수의 기업들만 그 수혜를 독차지하는 이런 기술 변화의 산물입니다. 그리고 그런 변화는 지금 추세를 볼 때, 내년에도 더욱 확대될 가능성이 큽니다.
그리고 그런 기술변화를 선도할 수 있는 인력, 자본, 문화를 가진 국가는 제한적이기 때문에, 그런 국가와 아닌 국가들의 차이는 더욱 벌어질 것입니다. 그리고 이런 변화를 선도하는 나라가 미국인데, 내년에는 유럽과 일본도 이들 분야에 보다 집중해 성과가 나올 것으로 봅니다. 한편 미국에서는 내년에 우주산업, 바이오산업, 양자컴퓨터 등의 새로운 산업들도 부각될 것으로 보이는데, 이들 산업에서도 미국의 적수를 찾기 힘듭니다.
첨단 기술분야에서 미국의 독주에 제동을 건 나라가 바로 중국이었습니다. 하지만 2019년 미중 갈등을 통해 중국의 추격은 발목이 잡혔고, 앞으로도 계속 방해를 받을 것입니다. 이는 미국의 견제 때문입니다. 2019년 미중 갈등의 한축에는 기술 분야에서 추격해오는 중국을 눌러버리는 것이며, 실제로 이는 어느정도 효과를 봤습니다. 국내 반도체 경기와 민감한 클라우드 산업을 보면, 2019년 클라우드 산업의 둔화에는 중국의 클라우드 투자가 전년대비 줄었기 때문이었습니다. 반면 미국 투자규모는 10% 이상 늘었고, 중국을 제외한 다른 지역도 다 투자가 늘었습니다. 적어도 클라우드에서 중국은 1년 이상 밀린 것입니다. 그리고 이런 일들이 클라우드를 넘어 기술 영역 전반에 미쳤을 것입니다. 결국 기술경쟁에서 중국을 어느정도 따돌렸기 때문에, 미국과 함께 미국과 우호적인 선진국 일부 국가들 위주의 기술 패권 강화는 계속될 것입니다.
2020년 미국 증시에서 저변동성 ETF와 리츠 및 소비재 섹터 등이 고수익을 기록했지만, 결국 연간으로 가장 수익률이 좋은 섹터가 반도체 섹터인 점도 같은 맥락입니다. 미국 반도체 섹터는 미국 기술혁명의 중심이었기 때문에, 저변동성을 선호하는 2020년에도 높은 변동성으로 위험이 큰 반도체 섹터 수익률이 좋았던 것입니다.
밀레니얼 세대를 중심으로 국내를 넘어 돈되는 나라로 빠르게 몰리고 있습니다. 전세계적으로 저성장이 만연화되고 자금이 이동이 용이해지면서, 성장이 가능한 돈되는 지역과 산업으로 전세계 자금이 쏠리고 그렇지 않으면 자금이 사라지는 현상이 만연화될 것입니다. 과거 집토끼처럼 당연하다고 생각한 자국 내 자금도 글로벌 경쟁력이 떨어지면, 다 도망갈 것입니다.
2020년에는 위험하지만 덜 위험한 이른바 차별적 위험자산에 대한 투자가 관건이라고 봅니다.
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미국 증시에 대해 고점 논란이 많습니다.
S&P 500이 과거 PER 수준이나 내년 이익 증가폭 모두를 고려해도 현재 수준이 다소 비싼 것은 사실입니다. 다만 일각에서 애기하는 것처럼 과도한 고평가 정도는 아니라고 봅니다. 이는 그동안 꾸준히 EPS가 증가했고 올해도 플러스를 기록한 데 이어 내년에도 10% 정도의 상승을 기대하기 때문입니다. 그리고 그 바탕에는 기업의 이익 증가 못지 않게 지속적인 자사주 소각으로 EPS 계산시 분모를 계속 줄인 효과가 큽니다.
내년 S&P 500이 아직도 5~10% 정도의 추가 상승은 가능하다고 봅니다. 이는 다음과 같은 이유들 때문입니다.
첫째, 현재 미국 증시가 과거 유례없는 저금리가 지속되면서 과거보다 높은 밸류에이션 부여가 가능하다고 판단합니다.
둘째, 최근 미중무역협상을 통해 중국이라는 패권도전자에 대한 승기를 잡으면서 미국이 추가적인 프리미엄을 부여할 수 있다고 봅니다.
셋째, 중국의 첨단기술 추격을 지연시키면서 4차 산업혁명을 이끌 첨단 기술에서 우위를 보다 굳혔고, 최근 흐름을 볼 때 기술적 발전을 계속하기 때문에 프리미엄 부여가 가능하다고 봅니다.
넷째, 글로벌 무역체제가 약화되고 각 지역들이 분절되어가는 상황에서 강력한 소비시장을 가진 미국의 상대적 우위가 부각됩니다.
다섯째, 지금은 적극적인 재정정책이 부각되는 상황에서 그런 재정정책에도 외환위기의 위험이 없는 기축통화의 메리트가 더욱 부각될 시기입니다.
이 과정에서 패시브 자금으로의 자금 쏠림으로 인해 시가총액이 큰 종목들의 고평가 정도는 더 확대될 가능성이 높고, 최근 패시브 펀드 내에서 많이 회자되고 있는 ESG 관련 기업들은 더욱 부각받을 가능성이 큽니다.
그럼에도 미국 증시가 전반적으로 비싼 영역인 것은 사실이기 때문에, 상대적으로 저평가된 섹터에 보다 집중하면서 그동안 고평가된 섹터는 피하고, 상대적 고평가 시 고평가를 정당화할 성장성이 확실한지 주목할 필요가 있습니다.
이런 측면에서 성장성이 크지 않으면서 올해 주가수익이 컸던 리츠와 저변동성 주식들에 대해서는 주의할 필요가 있다고 봅니다. 일반인들이 잘 아는 필수소비재 및 유명 브랜드를 보유한 기업들 중에서 성장률이 더딘 종목들은 주의가 필요합니다.
반면 컨센서스상 내년 이익증가가 가장 크게 나오고 있음에도 아직 편견으로 수익률이 부진한 에너지 섹터와 최근 몇개월간 반등에도 과거 혹은 증시 전반 대비 저평가된 헬쓰케어 섹터 및 금융섹터는 주목할 필요가 있습니다. 특히 에너지 섹터는 2020년에 생각보다 큰 수익을 낼 수 있습니다.
또한 각종 규제 이슈 등으로 높은 성장성에도 소외된 커뮤니케이션 섹터도 주목할 필요가 있습니다. 성장성 측면에서 반도체와 클라우드 및 5G 등 IT섹터는 계속 긍정적인 관점을 유지하는 가운데, 최근 성장섹터로 새롭게 부각받는 바이오 섹터와 내년 이후 부각될 우주항공 섹터도 주목할 필요가 있습니다.
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1. 주목할 자산들
1) 유럽 국가 ETF : 적극적인 재정정책과 친기업/반노조 정책을 추진하는 국가에 투자하자
유럽이 통화정책을 넘어 재정정책까지 본격적으로 나서고 있다는 점을 언급했습니다. 그리고 이 부분이 향후 위험선호가 확산되는 과정에서 유럽을 가장 주목해야 하는 핵심적인 이유입니다.
유럽은 이머징 국가과 달리 기본적인 사회적 신뢰자산이 풍부하고, 최근 지난 10년간의 정책기조에서 벗어나 본격적인 재정정책으로 전환하려는 점이 긍정적입니다. 그리고 유로화, 파운드화, 스위스 프랑 같은 화폐는 미국 달러만큼은 아니어도 기축통화의 위치를 어느정도 차지해, 적자재정에 의한 외환위험의 가능성도 낮다는 것도 장점입니다. 그리고 무엇보다 그동안 경제가 계속 부진해 가격 메리트가 있습니다.
미국에 상장된 유럽 주요 국가 및 유럽 전체의 ETF를 통해 투자대상을 접근하고자 합니다.
여기에 사용된 ETF는 다음과 같습니다.
EZU : 유럽 전체, EWQ : 프랑스, EWU : 영국, EWL : 스위스, EWG : 독일, EWP : 스페인, EWI : 이탈리아
프랑스와 스위스 주식시장이 지난 5년간 유럽 평균보다 나은 성과를 냈습니다.
스위스 프랑은 유럽 내에 안전통화로, 유럽이 불안할 때 엔화처럼 자금이 스위스로 몰립니다. 따라서 그동안 유럽이 불안한 상황에서 스위스가 상대적으로 선전한 것은 충분히 이해가 갑니다. 더욱이 스위스 국가 ETF에 포함된 기업들은 네슬라, 로슈, 노바티스, 취리히 보험 등 우량한 기업들이고, 이른바 유럽병에 걸린 기업들과는 격이 다릅니다.
프랑스 ETF는 2015년 하반기부터 주요 유럽국가들 ETF 내에서 앞서기 시작한 뒤 그 뒤로 계속 수익률 선두를 유지합니다.
유럽 주요국가들 차트는 정치적 혼란을 극복하고 기존의 사회적 모순을 해소하면서 재정정책에 호의적인 안정적 정부가 들어서면 주가가 긍정적인 것을 알 수 있습니다. 보수적인 투자자라면, 스위스(EWL)와 프랑스(EWQ)를 우선적으로 접근하는 것이 유리해 보입니다. 다만 보다 공격적인 투자를 원한다면, 최근 정책변화가 나타나고 기본적인 국가 펀더멘탈이 튼튼한 영국(EWU)과 독일(EWG)에 투자하는 것도 나쁘지 않을 것으로 봅니다. 아니면 그냥 무난하게 유럽 전체 ETF 중 대표적인 EZU도 나쁘지 않다고 봅니다.
2) 일본 주식 : 미국 상장 ETF 중 가장 큰 것은 EWJ
일본은 지난 전편에서 언급한 것처럼 통화정책에 이어 적극적인 재정정책도 기대됩니다. 최근 소비세 인상으로 적극적인 재정정책을 펼칠 정부재정 기반도 마련했습니다. 또한 일본 엔화도 기축통화인 동시에 안전자산으로 간주되기 때문에 외환위기 없이 적자재정의 부담이 없다는 점도 강점입니다. 국내 투자자라면 일본 주식에 직접 투자하거나 미국에 상장된 일본 대표 ETF인 EWJ를 투자하는 방법이 있습니다.
미중 패권전쟁에서 미국의 우위가 더욱 확실해지고 중국이 어려워진다면, 동아시아에서 강력한 친미 정책기조를 보이는 일본은 기회가 될 수 있습니다. 다만 중국 등 주변 국가들이 어려울 때 일본도 영향을 받고, 이머징 지역 위기시 엔화가 강세를 보여 일본 경제에 부담을 주며, 일본은 아직도 과감한 변화보다는 완만한 변화를 모색한다는 점은 주의할 필요가 있습니다.
3) 농산물
가장 가격이 많이 빠져있고 공급측면에서의 여유가 가장 적은 농산물이 내년에 반등이 클 것으로 봅니다. 미국에 상장된 농산물 ETF 중 가장 규모가 크고 대표성이 높은 DBA
최근 호주가 가뭄과 대규모 화재로 곡물 수출이 줄어들면서 가격이 반등하기 시작했고, 우크라이나도 매우 건조한 가을로 겨울 밀 파종량이 거의 10% 감소했다고 합니다. 또한 아르헨티나 좌파정부는 콩, 밀, 옥수수에 대한 수출 부과금을 인상했고, 세계 최대 밀 수출국인 러시아 농업장관은 최근 국내 시장과 식량 안보를 위해 곡물 수출을 제안하는 새로운 방법을 찾고 있다고 합니다. 또한 미중 무역협상 1단계로 미국 농산물 수출이 늘면서 미국 내 농산물 가격이 반등하고 있습니다.
2. 조심할 자산들
1) 중국 포함 이머징 국가 자산 전부
기존 기관투자자들과 가장 의견이 다르고 논쟁의 여지가 많은 부분이라고 생각합니다.
전적으로 개인의 생각으로 이에 따른 각자 투자에 대한 책임을 질 생각이 없습니다.
지금 자산시장은 글로벌 과잉유동성에 의한 부작용으로 약한 고리가 더욱 약해지면서 관련된 자산에 대한 주의가 필요합니다. 또한, 2020년 자산시장이 주목받는 국가가 되려면 1) 통화정책에 이어 재정정책의 중요성이 강조되면서 과감한 적자재정(심지어 기축통화 선진국들은 MMT이론 적용 모색, 이 경우 기축통화 아닌 국가는 기축통화국가들의 과잉 유동성으로 인한 인플레이션 효과도 떠안는 상황에 직면)에도 외환위기가 없어야 하고, 2) 과감한 적자재정과 과잉유동성이 비효율적 자산으로 흘러들어가지 않도록 방지할 정치적 리더십과 사회적 신뢰자산이 풍부해야 하며, 3) 자국 내 투자할 여지가 되는 첨단 기술 기반이 있거나, 자국 소비여력이 튼튼해야 합니다. 또한 4) 공격적인 재정정책과 통화정책을 쓸 때 국민 생계에 직접적으로 부담을 주는 부동산 가격 폭등이 없어야 합니다. 여기에 이 모든 조건에 완벽히 부합하는 5) 미국과 적대적인지 여부도 추가적인 고려 요소입니다.
이상의 내용을 정리하면, 중국과 북한, 이란을 위시한 다수 중동국가들, 베네수엘라 등 반미경향이 강한 남미 일부국가들, 러시아 등이 위험한 상황이라고 보여집니다. 특히 이들 국가의 고수익 채권은 환위험과 최근 고평가된 채권시장 분위기와 맞물려 상당히 위험하다고 봅니다. 물론 해당국가의 주식과 부동산도 말할 것이 없습니다. 이들 국가들에 대한 투자는 내년 상반기까지는 그래도 나쁘지 않을 수 있으나, 하반기로 갈수록 더욱 위험할 것이라고 생각합니다.
2) 시너어론 등 고수익 즉 고위험 채권들
미국 자산이라고 하지만 신용도가 낮아 고수익을 보장하는 채권들은 채권 자산의 거품과 과잉 유동성에 의한 약한 고리 등이 겹치면서 올해 큰 손해를 볼 가능성이 큽니다. 특히 국내에서도 많이 유행한 투자등급(BBB-) 이하의 기업에 자금을 빌려주고 이자를 받는 변동금리부 선순위 담보대출인 시니어론은 북미여도 위험해질 가능성이 꽤 높다고 봅니다. 최근 시니어론은 여러 자산들에 분산되면서도 고수익을 기대하는 안전한 자산이라고 말하는 경우가 있는데, 이는 말도 안되는 소리입니다. 채권은 아니지만 리츠도 금리위험에 노출이 크기 때문에, 리츠 안에서도 위험이 큰 상가나 호텔 등 리츠는 단순히 배당수익이 높다고 투자했다가는 북미 자산이어도 상당히 위험할 수 있습니다. 그리고 중소 기업이하 신용도를 가진 자산에 주로 투자하는 캐피탈류 기업과 관련된 자산들도 조심해야 합니다.
만약 북미가 아닌 지역의 투자등급 이하 채권들이라면 더이상 말할 것도 없습니다. 최근 증권사들이 이른바 수익이 나오는 채권에 대한 수요를 맞춘다고 멕시코나 브라질 등 이머징 국가들의 현지 통화 채권들을 파는데, 이는 해당 국가에 대한 환투기보다 더 위험하다는 것을 명심해야 합니다. 특히 2020년에는 위험성이 훨씬 크다고 봅니다.
위와 같은 논리로 가장 논쟁의 여지가 많은 것이 이른바 북미 오일/가스 채굴기업들의 주식과 채권입니다. 북미에서 가장 위험한 채권들이 이들이기 때문입니다. 원래대로 본다면, 이들 자산들도 위험한 것이 정상입니다. 다만 이들 기업들은 에너지 가격이 반등하면 위험이 크게 줄어드는데, 앞에서 농산물과 지난편 에너지 섹터에서도 언급했지만 에너지 가격 반등 가능성이 높다고 봅니다. 따라서 해당 기업들에 대해서는 중립 의견을 표명합니다.
출처: 서병수